代币化现实世界资产规模突破320亿美元，国债领跑市场
截至2026年8月，链上代币化现实世界资产（RWA）的总价值已突破320亿美元大关，较一年前增长超过一倍。这一数据基于Dune平台整理的涵盖21条区块链、约3,000个产品的数据集。尽管美国国债仍是该市场的核心重心，但最具活力的资金流向已悄然转移至十二个月前几乎无人问津的资产和工具领域。如今，区分成熟市场与早期实验的关键，不再仅仅是 headline 数字的大小，而是这320亿美元背后的资产构成。
市值最小类别却拥有最广泛的持有者基础
固定收益类资产占据市场半壁江山，过去一年增长了111%，其中美国国债占比高达88%。信贷类资产规模为76亿美元，虽体量较小，但在现实世界资产借贷中使用的抵押品占比达到四分之三，表现超出预期。大宗商品类资产规模为55亿美元，其中约三分之一存放在交易所内。相比之下，股票类资产是市值最小的类别，仅为25亿美元，但这里出现了有趣的分化现象：代币化股票的持有者数量约为87.2万人，而固定收益类的持有者仅为6.9万人。以市值衡量最薄的类别，却拥有最广的持有基础。零售投资者正涌入股票市场，而机构资金仍主要停留在国债领域。
| 固定收益 | 165亿美元 | 88%为美国国债，同比增长111% | 信贷 | 76亿美元 | 持有所有RWA借贷抵押品的76% | 大宗商品 | 55亿美元 | 约30%存放于交易所 | 股票 | 25亿美元 | 持有者87.2万，远超固定收益类的6.9万 |
交易者跳过代币，涌入永续合约
供应数据仅揭示了故事的一半，因为越来越多的链上头寸根本不涉及实物代币。目前，对股票或黄金进行押注主要有两种方式：一是持有由真实资产支持的代币，二是交易仅追踪其价格的永续合约。在Hyperliquid平台上，第二种方式已经超越了第一种。股票和大商品的永续合约交易量从去年10月的0.2%飙升至今年7月的51%，且黄金和股票永续合约的交易量增长了约30倍，达到每月1140亿美元。在这两个市场中，近97%的交易量通过永续合约而非代币完成。这些现实世界资产永续合约的未平仓合约总额接近20亿美元，其中股票敞口自去年10月以来每月攀升，达到15.4亿美元；大宗商品则在4月达到约5亿美元的峰值后趋于平稳。
这种敞口伴随着持续的成本。由于永续合约没有到期日，因此存在一种称为“资金费率”的定期支付机制，用于将其价格锚定在基础资产上。当费率为正时，看涨交易者需向看跌交易者支付费用；当费率为负时，资金流向逆转。在过去一年中，持有这些合约的年成本因市场而异，介于5%至14%之间。
| 铜 | 8-14% | 自2月以来一直为正；多头持续支付 | 英伟达与黄金 | 3-9% | 维持多头头寸的稳定溢价 | 标普500 | 约0% | 接近零，全年持有几乎免费 | SpaceX | -7.7% | 从7月的11.5%反转；空头现在支付给多头 |
一次Robinhood之争为何让结构回归视野
真实代币与合成代币之间的差距并非学术探讨，本月这一矛盾公开化。Robinhood联合创始人Vlad Tenev在社交媒体X上发表文章，界定了在何种情况下上市公司可以阻止与其股份挂钩的股票代币。此前，AMC娱乐公司首席执行官Adam Aron要求Robinhood停止交易带有AMC名称的代币，并威胁向美国证券交易委员会（SEC）投诉。Tenev的回答划定了一条界线：如果产品改变了股份附带的权利、替换了公司的官方账本，或给发行人增加了新的义务，那么公司有权参与讨论。但他认为，如果产品只是创建一个仅引用可自由转让股份的独立工具，则不应需要获得同意。
Robinhood的股票代币坚定地处于这条线的第二侧。它们是由Robinhood Assets (Jersey) Limited发行的代币化债务证券，而非由AMC发行，每一份均由美国托管商Alpaca Securities持有的股份一对一支持。持有者获得价格敞口和再投资股息，但没有投票权，也不能对基础公司提出法律索赔。这些产品在美国、英国、加拿大和瑞士之外流通，目前有超过190种在交易。Arone反驳称，这种结构将代币所有权与公司对其自身融资的控制脱钩，而他是否有权强制叫停仍在法律争议之中。
印度将债券本身代币化，并由央行结算
合成模型并非目前唯一的扩张路径。印度采取了相反的方向。9月10日，印度证券交易委员会（SEBI）和印度储备银行（RBI）在孟买全球金融科技节上启动了名为“Demat 2.0”的试点项目，在受监管的市场机构运营的许可分类账上，将公司债券作为原生数字代币发行。现金部分由RBI批发数字货币结算，使得债券和支付同步进行，从而消除了该侧的结算风险。印度成为首个在自有受监管机构拥有的分类账上发行公司债券原生代币的司法管辖区。
三家发行商率先行动：国有电力贷款机构REC Limited筹集了约5600万美元；Larsen & Toubro也筹集了5600万美元；IIFL Finance增加了2.5亿卢比（约280万美元），总计近1.16亿美元。CDSL、NSDL、BSE、NSE、HDFC Bank、ICICI Bank和NPCI均参与了此次试点。预计二级市场交易将于2026年12月启动，零售访问将留待后续阶段。该试点旨在覆盖价值约6200亿美元的公司债市场。如果说Robinhood是将股份包裹在海外债务证券中，那么印度则是将实际工具放在分类账上，并由央行清算资金，这在结构光谱上处于完全相反的一端。
可能删除“第二个账本”的SEC重写提案
大多数当前的代币化模式（包括Robinhood的模式）同时运行两条记录：链上的代币和位于他处的权威股东名册。SEC提出了合并这两者的方案。9月1日，该机构提出了四十年来首次对过户代理规则的实质性重写，其中一项条款允许的过户代理在其区块链上保留其主要证券持有人文件作为官方记录，前提是代理保留独家控制权。该提案并未将区块链转变为过户代理，保留了《统一商法典》和各州法律的地位，并将身份检查和转账限制嵌入代币中。评论期将于11月3日结束。
11月3日后的市场走向
320亿美元的数字将继续攀升，但更具决定性的问题是规则最终倾向于哪种结构。这个评论窗口将开始划定发行人证券与第三方产品之间的边界，这正是Robinhood纠纷所暴露出的确切界线。资本并未等待答案。纳斯达克的风险投资部门已于9月10日向Kraken母公司Payward承诺投入1亿美元，以在xStocks平台上建立纳斯达克股权代币，目标交易时间为2027年中旬；富国银行也已安排今秋启动基于Cosmos的跨境代币化存款试点。对于持有这些产品的人来说，他们所选择的结构决定了他们真正拥有什么，以及法院能否解除该协议。市场已经证明了其增长能力。尚未确定的是，未来是属于真实代币、合成包装，还是由央行清算的债券。
